通威股份(600438)系列报告23：受益硅料涨价和大电池紧缺盈利望提升
本报告导读：
硅料供需反转价格上涨，大电池结构性紧缺，通威股份作为硅料和大电池双龙头有望充分受益。
投资要点：
维。、持"增持"评级。上调2020~2022年EPS预测至0.64（+0.02）、0.97（+0.13）、1.21（+0.13）元，上调原因为产品供需结构改善，ASP有望大幅上升。同时光伏行业估值中枢上移，通威股份作为龙头应享有估值溢价，上调目标价至29.10（+12.54）元，对应2021年30倍PE。
硅料环节开启涨价预期，通威作为全球龙头将充分受益。硅料环节自2017年12月以来价格连降10个季度，价格长期低于高成本产能的现金成本，导致高成本产能清退，最典型为韩国OCI产能关停、德国瓦克降负荷生产。2020年6月以来，随着高成本产能的清退，硅料供给逐渐紧张，硅料新建低成本产能已经投放完毕，未来新产能释放要等到2022年初，未来18个月硅料环节无新增供给。若要老产能复工，则需要硅料价格上涨至80元/kg以上，也就是韩国OCI的现金成本。而当前硅料价格为60元/kg，因此硅料价格持续上涨趋势十分明显。通威股份作为全球领军的硅料企业，年产出有望达到9万吨，将充分受益硅料景气上行。
电池片环节技术迭代，大硅片电池可享受超额收益。大尺寸电池成本更低，封装功率更高，能够给电站带来更高受益，然而供需存在不匹配。通威股份在大电池处于行业领先地位，成都4期、眉山1期均生产166等大尺寸电池，预计产能已达8~9GW，将显著增厚公司盈利能力。通威股份ROIC＞WACC，通过融资大比例扩产硅料、电池，实现利润跨越式增长。
催化剂。硅料及大电池涨价、非硅成本继续下降、新产能持续建设。
风险提示。疫情、汇率、贸易等影响海外光伏需求。
紫光学大(000526)：学大回归涅盘重生
国内K12培训一对一巨头，深耕K12市场近20年。
学大教育作为全国个性化教育领军品牌，拥有全国网点近600家。公司主要业务包括一对一辅导、个性化小班组课程、艺考辅导、新高考咨询、留学考试培训等。一对一辅导业务占学大总营收的73%，是公司的核心业务。
2019年公司营收29.92亿元（YoY 3.4%）；归母净利0.14亿元（YoY 7.1%）。
学大创始人金鑫重回紫光学大管理层，释放积极信号。
2020年5月，金鑫控制的天津安特及一致行动人椰林湾合计持股比例为23.9%，超过紫光卓远及一致行动人紫光通信、紫光集团，成为公司第一大持股人。与此同时，金鑫重新担任公司总经理、董事。此次金鑫就任集团董事释放学大教育涅槃重生的积极信号。
小班组占比提升扩张市场，逐步加快还债节奏。
小班组课程2019年营收占比为20.6%，比例进一步提升。小班组课程比例的提升优化产品结构、提升教师人效、节省销售费用、开拓了新的客户群体，公司盈利能力有望得到较大改善。上市公司2015年为收购学大向当时控股股东紫光卓远借款23.5亿。近年来公司利润多用于偿还债务，目前债务本金仍有15.45亿。自2018年起学大加快还债节奏，未来利息支出有望下降。
OMO"双螺旋模式"加快线上布局，毛利率和净利润有较大提升空间。
学大教育将改变以往以线下为主的教育模式，升级为线上线下融合的OMO"双螺旋"模式学大发展OMO。"双"代表"线上+线下"双管齐下、两者并重，"螺旋"则代表"线上+线下"相互借力，起到合力作用，以整合线上线下资源，打通空间及时间的教学壁垒。学大教育目前净利润率水平低于行业平均，私有化负债压力是影响利润率的重要因素之一，随着学大教育管理层的梳理，以及定增的推进，公司毛利率和净利率有望逐步提升。
首次给予"买入"评级。我们预计公司2020-2022年收入分别为27.2/33.8/37.8亿元，同比分别增长-8.96%/24.08%/11.98%。净利润分别为0.15/0.78/1.3亿元，对应EPS分别为0.15/0.81/1.35元。考虑到学大管理层的回归、净利润率的提升以及龙头机构享有市占率的提升等，我们看好紫光学大未来的发展趋势，首次覆盖，给予公司"买入"评级。
风险提示：债务风险、疫情风险、开店速度不及预期风险。
